什么是内部交易，什么时候合法？

内幕交易（根据材料，非公开信息购买或出售公司证券的做法）在金融市场上一直是一个有争议的问题。虽然该术语通常会唤起公司高管从内部知识中秘密获利的图像，但现实更为复杂。某些形式的内部交易是完全合法的，而另一些形式的交易可能会造成严重的刑事处罚。

斯坦福大学法学院讲师兼​​前美国证券交易委员会（SEC）地区主任马克·法格尔（Marc Fagel）说：“证券法以不同的方式使用'内部人士'。” “有法定的内部人士（官员，董事，10％的股东）有一定的法律职责，但出于内部交易目的的'内部人士'更广泛。”

本文探讨了什么构成内幕交易，当它越过非法领土，以及监管机构如何检测和防止不当内幕交易活动。通过了解有关内部交易的规则和法规，投资者可以更好地保护自己，并确保他们在法律范围内运作。但是，重要的是要了解为什么这些规则首先对市场如此重要。

美国证券交易委员会执法部门主任古尔比尔·S·格雷瓦尔（Gurbir S.

了解内幕交易

Fagel说，内幕交易的概念取决于谁被认为是“内部人士”，什么构成了“材料，非公开信息”。 “可能是对公司有责任的任何人 - 不是法定内部人士的低级雇员，仍然有责任不根据非公开信息进行交易股票；临时内部人士（例如公司的外部律师和会计师）接受了非公共信息，他们有责任不交易。”

SEC将内部人士定义为“由于与公司的关系或与公司的官员，董事，董事或主要股东的关系，官员，董事，10％的股东以及任何拥有内部信息的人。”这种交易是非法的，秒注意，当它是“买卖安全性的情况下，违反了基于材料，非公开信息的信托和信任关系的信任和信任关系”。

鉴于以上，我们可以在内部人士交易规则中定义关键术语，如下所示：

“内部人士”

• 公司内部人士：公司的官员，董事和雇员。
• 重要的股东：那些拥有公司证券超过10％的人。
• 临时内部人士：在A下收到材料，非公开信息的个人信任和信心的义务，例如律师，会计师，顾问或其他与公司合作的专业人员。
• 那些从内部人那里收到此类信息的人：那些从内部人士那里收到材料，非公开信息并意识到的人，或者应该意识到该信息不应用于盈利。

“材料”

物质信息是任何可能影响投资者购买或出售证券的决定的事物。该主题交易的示例导致了SEC执法行动包括以下内容：

• 即将到来合并或收购
• 财务绩效的重大变化
• 新产品发布或监管部门批准
• 高级管理层的重大变化

“非公共”

这些信息尚未传播给公众，并且不容易通过普通研究或分析获得。它是机密的或仅限于公司内部或与公司有特殊关系的人的精选个人。

之前的时间

两个事实通常使人们对内幕交易的新人感到惊讶：1）内部人士并非所有交易都是内幕交易的类型，导致法律诉讼，而2）内幕交易对于美国大部分历史上都是完全合法的。

在1934年SEC创建SEC之前，内幕交易在很大程度上不受管制，并在华尔街广泛实践。没有披露要求或反欺诈条款，公司内部人士会定期利用其特权职位，以从非公开信息中获利。这个时代的特征是买家当心“心态，在这种情况下，通常将内部知识用于个人利益只是在公司内拥有权力的另一个好处。

众所周知，像威廉·洛克菲勒（William Rockefeller）和詹姆斯·基恩（James Keene）这样的著名数字可以通过内部信息来操纵股票价格，而不会产生法律影响。实际上，1920年代的市场操纵和内幕交易猖ramp，导致了1929年的股市崩溃以及随之而来的改革。金融灾难导致了公众的愤怒和对监管的要求，最终导致了SEC的创建以及美国第一届全面的内幕交易法。

在《证券交易法》通过之后，内幕交易法规受到限制，主要关注披露要求，并禁止公司内部人士根据该法案第16（b）条的短暂利润。

内幕交易：什么时候合法？

“法律内部交易”的想法有点不当。正如前SEC区域总监Fagel告诉我们的那样：“没有'法律内幕交易'之类的东西。如果一个人从事内部交易（即，在物质非公开信息上进行法律义务交易的人），则根据定义是非法的。”

但是，内部人士可以在特定条件下合法交易其公司的证券。 Fagel指出，关键是这些交易不能基于材料，非公开信息。

在过去的一个世纪中，内幕交易的监管已大大发展。 1934年的《证券交易法》是规范内幕交易的第一步。但是，直到1960年代，SEC才开始更加积极地追求内幕交易案件规则10B-5，这在买卖证券时禁止欺诈。

1961年，SEC在ReCady，Roberts＆Co。（40 Sec 907）的决定中确定，公司内部人士有责任披露物质非公开信息或放弃交易。现在，“披露或弃权”原则是内幕交易法规的基础。

另一项决定是在1968年的Secv。DexasGulf Sulfur Co.案中扩大了被视为内部交易的范围。现在，拥有物质非公开信息的任何人都必须向公众披露或不要交易。

示例：股票婚姻拆分案例

由于这一1968年的决定，越来越多的人根据法律承担责任，而SEC经常必须使用复杂的方法（例如，尖端的市场监测系统）来捕获这些内幕交易的这些扩展领域中最滑的运营商。但是，SEC通常不需要这些。恰当的例子：从2022年开始，一名42岁的德克萨斯州男子泰勒·卢登（Tyler Louden）听到了他的配偶，bp执行人员，在大流行远程工作中讨论公司潜在收购的电话。

在得知美国司法部在意大利度假时将其称为深夜“婚姻对话”的收购之后，他在几个月内购买了46,450股美国旅行中心的股票，一旦BP净额净额为170万美元获得宣布，TravelCenters的股价飙升。

尽管不是公司或任何形式的员工的高管，但Louden的活动仍然很好地属于美国法律，SEC法规和法律先例作为内幕交易。 “劳登（Loudon）先生只能犯下这一罪行，因为他有不公平的优势：他的配偶是一个内部人士，他向他提供了实质性的非公开信息，”美国德克萨斯州南部地区的美国检察官阿拉姆达尔·S·哈姆达尼（Alamdar S. Hamdani）说。

在2023年春天，卢登的妻子了解到了这些行业，并向BP的相关官员报告了此事，后者向当局提醒。一年后，卢登被判处联邦监狱两年，并被命令支付罚款（称为疾病）加上50万美元的进一步罚款。他和他的配偶现在离婚了。她仍然在BP担任合并和收购的经理。

法律内幕交易

将上述内容融合在一起，内部人士可以在以下条件下合法交易公司的股票：

1. 交易基于公共信息时：在公司公告之后，内部人士可以根据此现在发布的信息进行交易。
2. 通过预先建立的交易计划：2000年，SEC引入了规则10B5-1，该规则允许内部人员制定预先安排的交易计划。当内部人没有实质性非公开信息时，必须建立这些计划。该计划必须（1）明确指定交易的金额，价格和日期； （2）提供书面公式，算法或计算机程序来确定金额，价格和日期；或（3）对执行证券交易的权力给予独立机构或个人的所有酌处权。
3. 当“内部人士”提交时SEC表4：必须向美国证券交易委员会（SEC）报告其对公司证券的所有权的变化。这包括购买，销售或股票期权行使等交易。根据SEC法规，内部人员被定义为公司股票10％以上的高级管理人员，董事或所有者。他们必须在相关交易的两个工作日内提交表格4。

尽管有这些规则，但内幕交易仍在进行，即使那些这样做的人偶尔还是在任何法律程序中都付出了自己的贸易。从本质上讲，他们可以说，尽管以物质知识进行了交易，但他们还是检查了所有SEC的盒子，而且通常是对的。

2022法规变化

SEC专员Caroline Crenshaw提供了一个例子。假设高管在没有实质性非公开信息的情况下制定了预设交易计划。她说，SEC规则将“为计划的内幕交易指控提供肯定的辩护。”但是，根据SEC最初的10B5-1规则，行政计划可以轻松更改，而无需向公众或SEC披露任何披露。

克伦肖说：“由于计划是如此灵活，因此高管们可以利用肯定的辩护，同时在公司公告之前修改他们的计划，这可能会提高股价。” “如书面，这些规则已停止提供适当的投资者保护，并且数据显示，经常被滥用。”

因此，在2022年，美国证券交易委员会（SEC）通过了规则10B5-1的修正案，以增加投资者的保护。 SEC规则现在需要在表4上进行复选框，以揭示根据规则10B5-1交易计划进行交易何时进行的，从而增加了另一层披露，以帮助防止潜在的滥用内部信息。其他更改包括以下内容：

• 强制性90天冷却期对于董事和高级管理人员，可以根据规则10B5-1计划开始交易。
• 对同一类证券中公开市场交易的重叠规则10B5-1交易安排的禁令。
• 单贸易计划的限制为每个12个月的一个计划。
• 在采用新规则或修改后的规则10B5-1计划时，董事和高级管理人员的书面认证要求。

这些变化旨在弥合漏洞，例如所描述的一个crenshaw。

鉴于这些更改，Fagel警告内部人员要小心，因为即使他们认为他们遵循了所有程序要求，他们也可能对内幕交易负责。 Fagel说：“如果公司的首席执行官拥有实质性的非公开信息，并交易公司的股票，然后向SEC报告交易的表格4，他们仍然从事非法内幕交易。”

教训是，尽管内部人士可以合法地交易公司的证券，但他们应该谨慎行事，并完全遵守SEC法规，以避免出现任何不当行为。

内幕交易：什么时候非法？

当有特权知识的个人使用材料，非公开信息将其用于贸易证券时，内部交易是非法的。内幕交易的要素通常包括以下内容：

1. 内部人员交易：例如，如果首席执行官在得知即将公开的财务损失后出售股票，则该信息构成非法内幕交易。
2. “小费”：这涉及与另一个人（“ Tippee”）共享机密信息的内部人士，然后他就这些信息进行了交易。 Tipper和Tippee都对违反内幕交易负责。
3. 盗用：这是当不是传统内部人士（例如律师或顾问）通过其工作获取机密信息并将其用于交易目的的词。
4. 前线：这发生在经纪人或分析师使用待处理订单的预先了解之前，在填写客户订单之前交易自己的帐户。

值得一提的是两种类型的内幕交易，因为SEC的执法部门成立于1970年代初期，旨在与该时代的主要内幕交易问题作斗争，因此将其执法工作集中在近年来解决这些问题：

前线

第一个是领先的，这是一种不道德和非法的交易实践，当经纪人或其他市场参与者使用待处理命令的高级知识来贸易以自己的利益时。通常，这涉及经纪人购买或出售其个人帐户证券，然后为可能影响安全价格的客户执行大订单。

例如，如果经纪人从客户那里收到订单以购买公司中的大量股票，那么他们可能会自己首次购买股票，因为他们知道客户的大订单可能会提高价格。客户的订单执行并上涨后，经纪人可以出售自己的股票以快速获利。

影子交易

SEC还追求“影子交易”，尽管并非没有争议。这涉及使用物质非公开信息大约一家公司以竞争对手等相关公司的证券进行交易。在2024年的主要案件中，前冥想主管马修·帕努瓦特（Matthew Panuwat）Secv。Panuwat被判使用有关其公司收购Incyte Corporation贸易的机密信息（Incy）证券，同一行业的一家可比公司。

这种实践利用了一家公司的重要新闻经常影响同一领域的相关公司的股票价格。鉴于其2024年的法律胜利，该部门的董事格雷瓦尔（Grewal）反对媒体报道，倾向于将其对影子交易的镇压描述为基于对内幕交易法的新解释。

他说：“这件事没有什么小说，陪审团同意：这是内幕交易，纯粹和简单。”

学者认为这是SEC多年来甚至几十年来最重要的胜利之一。不论是否新颖的先例扩大了起诉内幕交易案件的范围。

也就是说，与传统的内幕交易相比，Shadow Trading检测更具挑战性，SEC的跟踪本身并不容易。

在哪里可以找到内部交易数据？

内幕交易数据已公开可用，可以通过多个来源找到，因为法律要求公司向监管机构报告内部交易。以下是一些查找此数据的关键地方：

SEC文件

美国证券交易委员会（SEC）要求内部人士提交其交易报告。主要文件包括：

• 表4：这是最常用的表格，每当内部人员购买或出售公司股票时提交。必须在交易后的两个工作日内提交。
• 表格5：用于豁免表格4要求的交易，通常每年提交。

可以通过SEC的电子数据收集，分析和检索系统以及其SEC Insiders Trades数据集访问这些文件，在此，投资者可以在其中按公司名称或股票符号搜索内幕交易报告。

SEC如何跟踪内幕交易

内幕交易仍然是一个充满挑战的罪行，因为直接证据很少见，大多数案件依赖于间接证据。“内幕交易猖ramp，非常难以发现。

SEC使用以下来检测和调查潜在的内部交易：

• 市场监视：SEC采用复杂的数据分析和人工智能监视交易模式并检测暗示内部交易的异常工具。这些工具专注于交易近乎重要的事件，例如收益报告，合并和其他主要公司公告。
• 提示和投诉：SEC从心怀不满的投资者，商人和举报者那里收到了一些最佳信息。这2010年的多德 - 弗兰克法案建立了一项举报人计划，该计划为个人报告违反证券法（包括内幕交易）提供货币激励措施。
• 协作努力：SEC与其他监管机构，金融业监管机构等自我监管组织及其国际同行紧密合作，共享信息和协调调查。
• 期权交易分析： 可疑的选项交易可能是内幕交易的重要指标。例如，SEC密切监视货币期权活动的活动，尤其是在重大公司活动之前。
• 社交媒体和替代数据：SEC监视社交媒体平台和替代数据源，以实质性非公开信息的潜在泄漏。
  

非法内幕交易的示例

内幕交易并不是什么新鲜事物 - 只要存在股市，它一直在进行。但是，最近有值得一提的记忆中有一些值得注意的例子。

玛莎·斯图尔特（2003）

正如我们所看到的，不仅可以被裁定为内幕交易的公司高管。例如，在2003年，玛莎·斯图尔特SEC被指控妨碍了2001年IMCLONE案件的司法和证券欺诈（包括内幕交易）。

Stewart根据Merrill Lynch的经纪人Peter Bacanovic的信息，出售了近4,000股生物制药公司Imclone Systems。 Bacanovic的提示是在Imclone Systems首席执行官Samuel Waksal出售其所有公司股份之后的。当Imclone在等待食品药物管理局时，这就是出现（FDA）决定其癌症治疗，Erbitux。

这些销售后不久，FDA拒绝了Imclone的药物，使股份在一天之内下跌了16％。斯图尔特（Stewart）的早期出售节省了她的损失45,673美元，她的交易是基于她收到的有关瓦克萨尔（Waksal）出售其股份的提示，这不是公共信息。经过2004年的审判后，斯图尔特被指控犯有诉讼，阴谋和向联邦调查人员发表虚假陈述的较小犯罪。斯图尔特在联邦矫正设施中服役了五个月。

拉贾特·古普塔（Rajat Gupta）（2012）

拉贾特·古普塔（Rajat Gupta）是印度裔美国人企业主，麦肯锡公司（McKinsey＆Company）的前董事总经理，因将机密信息传递给了加勒隆集团对冲基金的创始人拉吉·拉贾拉特南（Raj Rajaratnam）而被定罪。古普塔（Gupta）的倒台始于他与一项涉及泄露高盛（Goldman Sachs Inc.）的非公开信息的计划时（GS），在那里他担任董事会成员。

它始于2008年，即高盛董事会会议后不久，决定沃伦·巴菲特（Warren Buffett）将向银行投资50亿美元。董事会批准这项投资不到一分钟后，古普塔（Gupta）打电话给拉贾拉特南（Rajaratnam），在公开之前分享了这些关键信息。

该内部技巧使拉贾拉特南（Rajaratnam）以较低的价格购买了高盛（Goldman Sachs）的股票，在正式宣布这一消息时，可获得大量利润。检察官估计，古普塔的泄漏产生了非法利润，避免了拉贾拉特南（Rajaratnam）超过2300万美元的损失。古普塔被控四项罪名证券欺诈和阴谋。 2012年，他被判处两年徒刑，然后被判处一年的监督释放，并被命令支付500万美元的罚款。

尽管他提出上诉，其中包括关于缺乏直接证据与行业的财务收益联系起来的争论，但联邦法院坚持他的定罪。

Amazon.com Inc.（2017）

2017年9月，前Amazon.com Inc.（Amzn）财务分析师布雷特·肯尼迪（Brett Kennedy）被控内幕交易。当局说，肯尼迪向华盛顿大学校友Maziar Rezakhani提供了有关亚马逊2015年第一季度收入的信息。

Rezakhani向肯尼迪支付了10,000美元的信息。在相关情况下，SEC表示，Rezakhani根据肯尼迪的提示向亚马逊股票交易115,997美元。

Netflix Inc.（2022）

在2022年，SEC与两个前Netflix达成了定居点（NFLX）软件工程师，内幕人士的兄弟和内幕交易的朋友。据称，工程师在公开释放之前向其同事们提出了有关Netflix的订户增长人数的要求。

该集团从该计划中赚了大约300万美元，所有这些计划都是在遵循的法律诉讼中采取的。涉及接受监狱任期13到24个月之间的人。

内幕交易处罚

SEC和美国司法部（DOJ）是负责执行内幕交易法的主要当局。处罚既可以是民事和犯罪分子，也取决于犯罪的严重性。

民事处罚

• 罚款：SEC可以罚款最多是获得利润的三倍或由于内部交易而避免的损失。这被称为“高音损失“根据1988年《内幕交易和证券欺诈执法法》的处罚。
• 疾病：被认为犯有内幕交易有罪的人必须撤消或返回任何不义之的收益。这包括由于非法交易而避免的任何利润或损失。
• 禁令：如果被判犯有内幕交易罪，SEC可以寻求法院命令，以禁止个人担任上市公司的官员或董事。这些禁令可以是永久的，也可以是特定时期。

刑事处罚

• 监禁：内幕交易可能导致司法部的刑事起诉。如果被定罪，个人可能会因每次违规而面临最多20年的监禁。句子的严重性取决于获得的利润和个人是否具有类似罪行的历史。
• 刑事罚款：除了监禁外，还可以判处刑事罚款。根据1934年的《证券交易法》，个人可以被罚款高达500万美元，公司可能面临每次违规2500万美元的罚款。

底线

尽管并非所有的内部交易都是非法的，但法律交易和非法交易之间的界限可能很薄，而且通常模糊。这就是为什么Camelus Consultancy的首席执行官Ashraf Mostafa告诉我们：“当它影响价格敏感的信息时，更安全的选择不交易或接近交易证券的任何敏感信息传输。”

SEC通过最近的修正案，以规则10B5-1的规定，并增加了对影子交易等做法的审查，继续完善其内幕交易法规的方法。 Mostafa说，对于公司内部人士而言，导航这一问题的关键是严格遵守披露要求，仔细计划行业的计划以及对构成材料的什么，非公开信息的透彻理解。

对内幕交易法规的意识为投资者和市场参与者提供了双重目的。它有助于保持对市场完整性的信心，并为公司活动提供宝贵的见解。通过通过公开可用的SEC文件来监视内部交易，投资者可以对公司的健康和前景获得另一种看法。